Mercado de açúcar: "Jogos de azar", por Arnaldo Luiz Correa

A entrega de açúcar físico contra o vencimento do contrato futuro de outubro/21 em NY, ocorrida nesta última quinta-feira, foi um evento sem nenhuma consequência para o mercado. Note-se, contudo, que um volume considerável de contratos futuros (mais de 50,000 lotes) foi trocado entre as partes (destacado como EFP pela bolsa) alguns dias antes da expiração o que acabou mascarando o real peso da entrega que mencionamos há algumas semanas. Resta saber se o EFP vai efetivamente resultar na movimentação física de mais de 2.5 milhões de toneladas de açúcar ou se, como sugerem algumas fontes, uma parte desse volume seria de wash-out (quando as partes consensualmente decidem cancelar o contrato por diferença de preço).

De qualquer modo, o mercado ficou mais fraco. Não apenas pela falta de notícias fresquinhas, mas também como reflexo do cenário macro afetado principalmente pela China com os problemas da empresa EverGrande e pelos Estados Unidos, com a discussão acerca da elevação do teto de gastos que, caso não seja aprovado pelo congresso americano até 18 de outubro, pode deixar o Tesouro sem recursos para pagar os títulos que vencem e dar sequência às operações que dependem exclusivamente de recursos do governo.

Mas, como falar de mercado mais fraco se o açúcar encerrou a sexta-feira com o vencimento março/22, agora o primeiro contrato, cotado a 20.06 centavos de dólar por libra-peso, uma alta de 10 pontos (2.20 dólares por tonelada) em relação à semana anterior? Como bem disse um experiente corretor, o desempenho do mercado no último dia do trimestre foi apenas pra deixar a vitrine dos fundos mais atraente, isto é, o mercado subiu com pouco volume  e com os robôs melhorando artificialmente o resultado trimestral dos fundos. Vamos aguardar se haverá ou não consistência.

O contrato futuro de março/23 negocia a quase 9% de desconto em relação ao março/22. E o março/24 negocia com um desconto de quase 13% em relação ao março/23. Na minha opinião esses descontos estão exagerados e a tendência é de estreitamento dessa diferença. A venda dos spreads mai-23/jul-23 e jul-23/out-23 parece ser apetitosa.

Setembro foi um mês de recuperação do mercado de energia, em especial para os combustíveis fósseis. O petróleo Brent bateu os 80 dólares por barril pela primeira vez em três anos espelhando a retomada das principais economias do planeta e o consequente aumento do consumo de energia. No mês o gás natural subiu 36% seguido pelo petróleo em 10%. Grãos e as softs ficaram basicamente de lado, exceto o algodão que subiu 14%.

Está cada vez mais claro que o preço da gasolina vai continuar subindo internamente enquanto o preço internacional do petróleo sinaliza uma tendência sólida de alta e o real deve continuar se desvalorizando frente ao dólar dado o agravamento da crise fiscal e política no País além da contaminação do cenário externo.

O volume de contratos negociados na Bolsa de NY (ICE) teve ligeira recuperação em agosto, apesar de ser um mês de férias no hemisfério norte, quando o volume normalmente cai. NY negociou de 2.22 milhões, 11% acima dos 2 milhões negociados no mês anterior.

Nosso modelo apurou que, com base nos dados de 31 de agosto, 8.3 milhões de toneladas de açúcar estão fixadas para a safra 22/23 ao valor médio de 15.37 centavos de dólar por libra-peso, sem prêmio de polarização, equivalentes a R$ 1,950 por tonelada FOB Santos, ou R$ 0,8489 por libra-peso, ambas incluindo o prêmio de polarização. Só para lembrar que no final de agosto do ano passado as usinas estavam fixadas 8.1 milhões de toneladas de açúcar para esta safra corrente. Isso mostra que o fluxo/velocidade das fixações parece estar melhor do que se esperava.

O custo médio de produção de açúcar no Centro-Sul, tomando como base uma produtividade de 72.5 toneladas de cana por hectare e uma ATR de 141,59 (último relatório da UNICA), segundo nosso modelo, é de R$ 71.22 por saca posto usina, equivalente aproximadamente a um custo de 13.00 centavos de dólar por libra-peso FOB Santos, sem polarização. Vamos ter mais um ano de bons resultados para as usinas. É só fazer a lição de casa bem feita.

Com base nos últimos números divulgados pela UNICA, a moagem no Centro-Sul atingiu 430.9 milhões de toneladas de cana. Nessa época do ano, nas últimas cinco safras, o volume moído até a segunda quinzena de setembro representou 74% do volume total daquele ano. Ajustando para essa safra e assumindo uma quebra de 8%, podemos dizer que vamos encerrar a safra com uma moagem de 536 milhões de toneladas? Vamos ficar atentos.

O que pode sustentar o mercado de açúcar para 22/23? Petróleo em alta (acima dos 90 dólares por barril) e a Índia incentivando ainda mais a produção de etanol em consequência disso, safra de cana no Brasil abaixo de 550 milhões de toneladas e a melhora do cenário macro (China e EUA), para ficar apenas com alguns.

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Foram os jogos de azar – tão antigos quanto a humanidade – que impulsionaram os matemáticos Pascal e Fermat a desenvolver as leis das probabilidades. Não fosse um pedido de ajuda na carta que o jogador profissional conhecido como Cavaleiro de Méré enviara a Pascal nos idos de 1654, talvez a história do risco tivesse demorado muito mais tempo para decolar.

Mére costumava oferecer aos aldeões uma aposta que consistia em eles jogarem um dado honesto por quatro vezes para evitar o 6, ou seja, se não obtivessem o 6 após quatro lançamentos, ganhariam a aposta. As chances nesse caso eram favoráveis ao jogador profissional. Mais tarde, no entanto, Méré introduziu um jogo com dois dados e, assumindo que com dois dados as combinações possíveis passam de 6 para 36, ou seja, seis vezes mais, o número de lançamentos podia ser também seis vezes mais: 24. Foi então que ele começou a perder dinheiro e resolveu consultar Pascal pra saber onde errara.

Para poder explicar os motivos da perda, Pascal contou com a ajuda de Fermat e chegaram à solução usando as técnicas combinatórias que hoje chamamos de triângulo de Pascal, mas que na verdade já eram conhecidas havia muitos anos pelos indianos, chineses e persas. Você sabe qual foi a resposta de Pascal?

Curiosamente, em 1979, Cox, Ross e Rubinstein criaram o modelo binomial para o apreçamento de opções usando o triângulo de Pascal e o resultado obtido pelo modelo de simples entendimento se aproxima daquele obtido pelo complicado modelo de Black and Scholes criado quatro ano antes.

Corra que está acabando. Daqui a duas semanas começam os nossos cursos: o Essencial vai ocorrer entre os dias 18 e 22 de outubro e o Avançado de Opções entre os dias 8 e 12 de novembro. Sempre com início às 16 horas e com duas horas e meia de duração. Depois, só em 2022.

Um excelente final de semana a todos

Arnaldo Luiz Corrêa