Mercado de açúcar: "Um bom ano pela frente", por Arnaldo Luiz Correa

O mercado de açúcar em NY encerrou a sexta-feira com o vencimento março de 2021 cotado a 16.46 centavos de dólar por libra-peso. O desempenho do açúcar no acumulado do ano é animador. Teve uma variação positiva de 6% em relação ao final de 2020 e - é bom que se frise – com uma pequena ajuda dos robôs e algoritmos que impulsionam as cotações muito além do que os fundamentos possam legitimar.

O total de opções em aberto para o vencimento março, que expiram na próxima sexta-feira, com preços de exercício entre 15.50 e 16.50 para as calls (opções de compra) e puts (opções de venda) é de quase 40,000 contratos e pode trazer volatilidade a esse mercado sedento de emoções.  

O vencimento do contrato futuro de março se aproxima e o mercado especula que pode haver uma entrega física de 2 milhões de toneladas de açúcar. Espera-se que o recebedor tenha destino rápido para essa montanha de açúcar, pois o contrato seguinte na bolsa de NY (o maio/21) amarga um desconto de 16 dólares por tonelada.

A curva descendente de preços do açúcar em NY para os vencimentos em negociação aponta um declínio próximo de 10% ao ano. Tome por base o vencimento março/21 cotado a 16.46 centavos de dólar por libra-peso e o vencimento julho/23 cotado a 13.02 centavos de dólar por libra-peso.  O que isso quer dizer?

Primeiramente que os detentores de açúcar físico (produtores, tradings) devem se desfazer imediatamente de seus estoques haja vista que eles se desvalorizam com o tempo. Em segundo lugar, refinarias e consumidores industriais devem retardar ao máximo a compra de matéria-prima, pois quanto mais tarde comprarem, mais barato será o produto. O mercado não estimula, portanto, a manutenção de estoques.

O enunciado acima está nos livros de commodities, mas alguns fatores merecem reflexão. O mercado pode estar com a curva mais inclinada, ou seja, o vencimento mais curto com preço mais alto do que o vencimento mais longo, porque simplesmente aqueles que poderiam se desfazer dos seus estoques, como mencionado acima, já fixaram grande parte do seu produto o que dificulta o amaciamento da curva. O efeito dos algoritmos e robôs elevando preços artificialmente intensificam a pressão. Mas, e os fundamentos?

USINAS FIXARAM (QUASE NO LIMITE) A CANA PRÓPRIA

Ao nosso ver, os fundamentos já estão refletidos demasiadamente nos preços. As usinas já fixaram quase no limite da cana própria. Algumas deixam apenas a cana de terceiros sem fixar acreditando na falácia do hedge natural, mas isso é assunto para outra hora.

Este ano vamos ter novamente no Centro-Sul uma safra que vai maximizar a produção de açúcar, mas que devido a expectativa de uma ATR menor, vai produzir de 3-4 milhões de toneladas de açúcar a menos comparativamente à safra 20/21. No entanto, o Brasil tem abarrotado o mundo de açúcar exportando 11 milhões de toneladas a mais nos últimos doze meses comparado com o mesmo período anterior. Tailândia usou seus estoques. Onde sobra estoque é na Índia, cujo preço mínimo é um sofisma e 15 centavos de dólar por libra-peso é um preço interessante para exportar, embora tenha esbarrado na parte logística.

Quanto o mundo precisa de açúcar, por mais que a narrativa dos altistas apontem para 16-17 centavos de dólar por libra-peso, depende majoritariamente da recuperação da economia global e da vacina para estancar a pandemia provocada pelo covid-19. Independentemente do consumo, os preços em reais por tonelada para as usinas brasileiras continuam muito acima de suas mais otimistas perspectivas. 2020, apesar da pandemia, foi um ano de preços espetaculares, para pagar dívidas, para reforçar o caixa e para distribuir dividendos. 

Ainda não sabemos os números de consumo mundial de açúcar. Sou mais cético do que a maioria dos analistas. Se nos últimos cinco anos anteriores à pandemia o consumo crescia a magérrimos 0.46% ao ano, o que dirá agora. Não acreditamos em falta de açúcar, a curva invertida é sustentada por especuladores nos vencimentos mais curtos (empurrando a curva para cima) e a massiva fixação de preços por parte de produtores nos meses mais longos (empurrando a curva para baixo) tornando a curva mais oblíqua.       

O melhor dos mundos para as usinas tem sido a fixação de preços em reais por tonelada com a compra de uma call (opção de compra) 200 pontos acima do mercado, assim participando de uma eventual subida dramática de preços. Quem tem seguido essa receita está com um largo sorriso no rosto.

Ninguém pode prever fatores exógenos que grande impacto, portanto hedges de compra e venda são bem vindos quando combinados – se possível – com a compra de um seguro de cauda (aqueles que ficam nos extremos da distribuição normal e que passamos a chamar carinhosamente de cisne negro). 2021 vai ser um ano interessante.

O que se percebe é uma recuperação do preço do hidratado. O desconto médio que identificamos no fechamento de sexta-feira olhando petróleo, dólar e o etanol na B3 (antiga BM&F) aponta de 350 a 450 pontos comparativamente à NY. Dado o crescimento esperado do PIB e o delta sobre ele no consumo de gasolina (ciclo Otto) não será surpresa que esse desconto caia para 150 a 200 pontos ao longo do ano. Resumo da história: existe enorme chance de que o hidratado vá negociar a preços mais remuneradores para as usinas amparado no crescimento do PIB, na melhora do mercado de energia lá fora (petróleo e RBOB já subiram mais de 15% este ano) e na redução de disponibilidade na produção de hidratado este ano no Centro-Sul em torno de 1.1 bilhão de litros.

O TEMPO PASSA

O tempo passa rápido. O comentário semanal sobre o mercado de açúcar que chega a vocês todo o final de semana está entrando agora no seu décimo quinto ano. Buscamos continuamente traduzir de maneira simples o complicado dialeto do trading de modo que cada vez mais pessoas entendam o funcionamento do mercado.  Desmistificar o uso dos instrumentos financeiros disponíveis aos participantes do mercado de açúcar tem sido permanentemente o nosso foco nas linhas que aqui escrevemos, e não é diferente nos quase 40 cursos de derivativos que ministramos ao longo desses anos atingindo mais de 2.000 profissionais ligados às diversas commodities agrícolas, minerais e metálicas. É uma grande honra para a Archer Consulting poder disseminar conhecimentos e contribuir, ainda que de maneira modesta, ao engrandecimento do nosso agronegócio.

Um ótimo final de semana a todos

Arnaldo Luiz Corrêa